1。 用户间接或通过各类体例间接利用慧博投研资讯所供给的办事和数据的行为，都将被视做已无前提接管本声明所涉全数内容；若用户对本声明的任何条目有，请遏制利用慧博投研资讯所供给的全数办事。2。 用户需知，研报材料由网友上传，慧博投研资讯仅供给存放办事，慧博投研资讯不材料内容的性、准确性、完整性、线。 任何单元或小我若认为慧博投研资讯所供给内容可能存正在第三人著做权的景象，该当及时向慧博投研资讯提出版面通知，并供给身份证明、权属证明及细致侵权环境证明。慧博投研资讯将遵照版权赞扬处置该消息内容；需求侧看，金融行业对于IT系统升级的需求次要能够分为由宏不雅的宽松、监管法则的变化、金融轨制的立异、信创政策等带来的被动型需求，以及由下逛盈利能力提拔带来的自动型需求。（慧博投研资讯）牛市带来的庞大买卖量会催生下业对IT系统的升级换代需求（被动型需求），而下逛盈利能力的提拔则会间接提高机构对IT投入的志愿（自动型需求）。供给侧看，证券IT行业的供给侧驱动次要来自于手艺的前进。不管是本钱市场兴旺成长带来的天量买卖量，仍是金融轨制立异后对现有系统提出的需求，都需要依托手艺供给加以处理。统一期间，供需双端共振的因子越多，行业成长的动能就越大。复盘核论：胜者为王，持久的胜利需要正在变局中快速响应下逛的需求变化对于证券IT办事商而言，行业的成长到必然阶段即伴跟着新一轮的系统更新换代周期，为安定行业地位，需要正在变化的行业中快速响应下逛机构的需求演变。证券IT行业成长过程证明正在呈现行业性的升级换代需求之时，及时的产物化能力是供应商的：胜者为王，成功推出产物并落地的公司将成为新款式的领头羊，而未及时完成对应产物化的公司将退出汗青舞台。同时，证券行业对于第三方IT供应商的粘性较高，一旦起头合做便不会屡次地改换供应商，因而最先完成产物化的公司能够同时正在产物力和客户关系上构成对合作敌手的壁垒。的焦点合作力或正在于其产物化导向。我们总结证券IT行业产物化流程有一套典范的方：灵敏地找到客户需求，最快构成方案完成客户落地，并持续地获得反馈，打磨其产物，并快速打响品牌。回看恒生电子的汗青沿革，其强大的产物化要有以下几点支持：1）高度注沉研发：持续连结手艺领先以便正在发觉需求之后快速完成方案落地。2）深度绑定标杆客户快速迭代：标杆客户能够帮帮公司持续打磨产物完成产物化，同时以过硬的产物能力构成对其他家的壁垒。3）横向复制产物抬高市占率：正在完成产物化后公司即起头正在中部客户上复制，正在提高市占率的同时建立品牌效应。恒生的汗青禀赋使得其产物化能力正在同业中遥遥领先，而高产物化率铸就恒生高市占率取议价能力，铸就恒生深挚护城河，使得公司具有强大的议价能力。信创+数智化升级鞭策新一轮番代周期到临，公司做为行业龙头或将乘风而起现阶段行业的驱动因子次要来自于信创政策带来的替代需求，以及数智化带来的升级需求。跟着信创进入深水区+数智化升级来到新阶段，我们认为行业正处于新一轮迸发的初期。做为行业毋庸置疑的龙头，正在新一轮行业升级的趋向中积极结构，矫捷应对财产的变化，或将享遭到新一轮行业盈利。风险提醒1、本钱市场景气宇下降导致下逛需求不及预期；结合研究丨公司深度丨恒生电子（600570。SH） 恒生电子：咬定青山不放松，高产物化率建立焦点合作力丨证券研究演讲丨演讲要点证券IT行业已有二十多年的成长过程，其成长因子来自于供需双端。对于证券IT办事商而言，行业的成长到必然阶段即伴跟着新一轮的系统更新换代周期，行业成长汗青证明正在呈现行业性的升级换代需求之时，及时的产物化能力是供应商的：胜者为王，成功推出产物并落地的公司将成为新款式的领头羊，而未及时完成对应产物化的公司将退出汗青舞台。恒生电子的焦点合作力之一或正在于其产物化导向，并控制准确的产物化方，因而外行业变化中稳立龙头。阐发师及联系人建树吴一凡 SAC：S04 SAC：2丨证券研究演讲丨更多研报请拜候长江研究小法式恒生电子（600570。SH） 恒生电子：咬定青山不放松，高产物化率建立焦点合作力结合研究丨公司深度投资评级买入丨维持周证券IT行业复盘：行业驱动来自供需双端，同期共振因子越多动能越大证券IT行业已有二十多年的成长过程，其成长因子来自于供需双端。需求侧看，金融行业对于IT系统升级的需求次要能够分为由宏不雅的宽松、监管法则的变化、金融轨制的立异、信创政策等带来的被动型需求，以及由下逛盈利能力提拔带来的自动型需求。牛市带来的庞大买卖量会催生下业对IT系统的升级换代需求（被动型需求），而下逛盈利能力的提拔则会间接提高机构对IT投入的志愿（自动型需求）。不管是本钱市场兴旺成长带来的天量买卖量，仍是金融轨制立异后对现有系统提出的需求，都需要依托手艺供给加以处理。复盘核论：胜者为王，持久的胜利需要正在变局中快速响应下逛的需求变化对于证券IT办事商而言，行业的成长到必然阶段即伴跟着新一轮的系统更新换代周期，为安定行业地位，需要正在变化的行业中快速响应下逛机构的需求演变。证券IT行业成长过程证明正在呈现行业性的升级换代需求之时，及时的产物化能力是供应商的：胜者为王，成功推出产物并落地的公司将成为新款式的领头羊，而未及时完成对应产物化的公司将退出汗青舞台。同时，证券行业对于第三方IT供应商的粘性较高，一旦起头合做便不会屡次地改换供应商，因而最先完成产物化的公司能够同时正在产物力和客户关系上构成对合作敌手的壁垒。公司焦点合作力：产物化为导向，控制准确的产物化方恒生电子的焦点合作力或正在于其产物化导向。我们总结证券IT行业产物化流程有一套典范的方：灵敏地找到客户需求，最快构成方案完成客户落地，并持续地获得反馈，打磨其产物，并快速打响品牌。回看恒生电子的汗青沿革，其强大的产物化要有以下几点支持：1）高度注沉研发：持续连结手艺领先以便正在发觉需求之后快速完成方案落地。2）深度绑定标杆客户快速迭代：标杆客户能够帮帮公司持续打磨产物完成产物化，同时以过硬的产物能力构成对其他家的壁垒。3）横向复制产物抬高市占率：正在完成产物化后公司即起头正在中部客户上复制，正在提高市占率的同时建立品牌效应。恒生的汗青禀赋使得其产物化能力正在同业中遥遥领先，而高产物化率铸就恒生高市占率取议价能力，铸就恒生深挚护城河，使得公司具有强大的议价能力。信创+数智化升级鞭策新一轮番代周期到临，公司做为行业龙头或将乘风而起现阶段行业的驱动因子次要来自于信创政策带来的替代需求，以及数智化带来的升级需求。恒生电子做为行业毋庸置疑的龙头，正在新一轮行业升级的趋向中积极结构，矫捷应对财产的变化，或将享遭到新一轮行业盈利。但持久看，我们认为行业增加的持久确定性及恒生电子本身的合作力仍然坚挺，短期波动不改行业的持久价值。切换至更持久视角看，将来下逛证券行业的合作日益加剧，证券IT投入做为差同化合作的焦点手段，投入占比或将持续上升。公司层面看，恒生正在证券IT行业深耕20载，具备行业领先的产物化能力，焦点合作力结实安定，并不会被短期的要素所。公司是国内金融IT行业稀缺性产物化公司，营业具备高壁垒和强粘性的特点，先发劣势+风险共担+强监管三沉布景下培养恒生强议价能力，这是公司焦点合作力的来历。外行业大BETA因为供需双端缺乏催化、合作款式短期呈现波动的当下，公司估值曾经下探至汗青低位，设置装备摆设性价比凸显。图1：恒生电子过去十年PE-TTM及行业增加驱动材料来历：Wind，长江证券研究所%% %research。95579。com6结合研究公司深度行业复盘：供需共振多因子带来持续高增行业需求：政策端刺激的被动型需求+下逛盈利能力改善的自动型需求被动型需求：次要来自于政策端的刺激回看证券IT行业二十多年的成长过程，我们认为其成长因子来自于供需双端。我们将需求端定义为“下旅客户对于IT升级的需求”，次要能够分为由宏不雅的宽松、监管法则的变化、金融轨制的立异、信创政策等带来的被动型需求，以及由下逛盈利能力提拔带来的自动型需求。如宏不雅的宽松（如宽松的货泉政策等）、行业监管法则呈现变化（行业的、、立异带来的政策盈利，如股改汇改、资管新规等等，以及对于IT投入比例的）、金融轨制立异（2019年之后较着活跃）（如资管行业的成长、科创板、新三板精选层、创业板注册制、北交所成立等等带来的营业拓展机遇）等等。以上几点被动型需求会对质券IT行业有所刺激的焦点，是由于本钱市场的火热会带动下业IT的升级换代需求，从而对如恒生电子等第三方供应商营业发生鞭策。复盘2014年以来的三轮恒生电子股价上行区间，能够发觉恒生电子的股价走势取大盘高度相关，且同期共振的要素越多，恒生电子区间股价涨幅越高。2014-2015年牛市：宏不雅全体宽松，流动性宽松；行业监管层面看并购沉组加快，特别2015年融资融券活跃大量杠杆资金入市。图2：行业受政策影响复盘：2014-2015 材料来历：Wind，中国网，人平易近网，新浪财经，央视旧事，长江证券研究所2019-2020牛市：本轮牛市的焦点来自于三番刺激，即宏不雅的宽松、行业监管的刺激及本钱市场的轨制立异。复盘看，2018年资管新规的落地、2020年对质券IT行业明白的政策支撑、以及2020年创业板注册制首批企业挂牌上市、2021年北交所成立，都为本轮牛市的强力支持。映照到证券IT行业，除去政策了证券IT投入占营收比例%% %%%% %%research。95579。com7结合研究公司深度的间接利好外，牛市本身的庞大买卖量会提高对于现行系统的更新换代需求，以及立异轨制亦会刺激系统升级。图3：行业受政策影响复盘：2019-2020牛市材料来历：Wind，证监会，北交所官网，新华网，中国旧事网，中国网，人平易近网，第一财经，长江证券研究所2022-2023年：本轮恒生电子上涨次要由一系列的政策驱动：如2022年1月，22年系统工做会议提及“以全面实行股票刊行注册制为从线，深切推进本钱市场”；2022年4月29日局会议提出要“稳步推进股票刊行注册制，积极引入持久投资者，连结本钱市场平稳运转”；2022年6月17日，沪深买卖所对可转债涨跌幅、买卖门槛等进行调整等。%% %research。95579。com8结合研究公司深度图4：行业受政策影响复盘：2022-2023 材料来历：Wind，证监会，，上海证券报，人平易近网，证券时报网，新华网，国度税务总局，长江证券研究所金融信创：当前时点中短期最焦点的政策驱动型需求。金融信创带来的是金融机构的系统移植需求，跟着金融信创逐渐走进深水区，软件信创或成为下一步的沉点。图5：金融行业信创成长过程材料来历：，银监会，21世纪经济报道，中国电子银行网，人平易近银行网坐，人平易近网，联想云计较官网，信创纵横，新视线，长江证券研究所自动型需求：下旅客户盈利能力的改善因为证券IT的投入根基是下旅客户收入或利润的必然比例，因而下旅客户的盈利能力是影响证券IT行业成长最间接的自动型需求因子。%% %%%% %%research。95579。com9结合研究公司深度图6：2017-2021IT投入占券商停业收入/利润比例（单元：%） 材料来历：Wind，中国证券业协会，长江证券研究所表1：政策端出台金融机构收集消息平安三年提拔打算发布单元文件名称次要内容IT投入要求中证协《证券公司收集消息平安三年提拔打算（2023-2025）》 明白六类次要使命要求：1）持续提拔科技管理程度；2）成立科学合理的科技投入机制；3）加强消息系统架构规划掌控能力；4）强化系统研发测试办理能力；5）夯实系统运转保障能力；6）健全消息平安防护系统。将来三年消息科技投入不少于平均净利润的10%或者平均停业收入的7%，同时逐渐提拔消息科技专业人员比例至企业员工总数的7%，此中消息平安专业人员比例至消息科技专业人员总数的3%而且不少于2人。中基协《基金办理公司收集和消息平安三年提拔打算（2023-2025）》 提出了“6系统1落实7保障”的工做思取具体，设定了33项量化目标，明白了目标统计口径，出力推进公募基金办理公司持续加大消息手艺资金及人员投入，持续健全收集和消息平安办理系统，不竭强化系统全流程研发管控力度。基金公司昔时停业收入大于10亿元（含），消息手艺资金投入应不少于比来三年平均停业收入的5%；停业收入小于10亿元且大于2亿元（含），每年度消息手艺资金投入应不少于比来三年平均停业收入的8%；而停业收入小于2亿元，每年度消息手艺资金投入应不少于1500万元。材料来历：中证报，中基协，中期协，长江证券研究所行业供给：次要环绕架构升级、数据库升级、立异型手艺等证券IT行业的供给侧驱动次要来自于手艺供给的前进。不管是本钱市场兴旺成长带来的天量买卖量，仍是金融轨制立异后对现有系统提出的需求，都需要手艺供给加以处理。2000年摆布升级的集中式架构具备较强的处置能力，但如许的手艺架构的错误谬误跟着行业的成长逐渐凸显：第一，集中式架构为IOE从导，部门环节以至垄断，这为中国金融行业带来较大的平安现患，取当下实现自从可控的需求不婚配；第二，集中式架构的存正在手艺限制，办理和都面对着较大的坚苦；第三，集中式架构运营成本压力较大，升级成本较高，必然程度上了金融机构的立异空间（金融机构每年的IT收入预算无限）。比拟于集中式架构分布式架构具备高可用，低延时，高开辟，横向扩展等劣势，是当前金融信创焦点系统趋向。相较于老一代的架构，分布式架构的劣势凸起，能显著提拔计较处置能力，并尽可能削减对IOE厂商的依赖。表2：分布式架构劣势梳理集中式架构分布式架构严沉提拔手艺难点大型机/小型机+数据库+集中存储尺度办事器+高带宽低时延收集垂曲升级变为程度扩展买卖速度几十~几百毫秒几~几十微秒快1，000+倍处置能力几千~几万笔/秒几万~几十万笔/秒提高10+倍靠得住性、可用性单活高可用，分钟级切换，切换过程中可能无数据丢失双活高可用，秒级切换，切换过程中零数据丢失大幅提高手艺来历、可控性单一设备供应商，进口封锁平台多个设备供应商，平台，国产化成为可能自从可控能力大幅提高硬件成本进口从机价钱高贵尺度办事器价钱低廉大幅降低2/3 材料来历：头豹研究院，长江证券研究所将来，跟着金融IT行业数智化和信创的逐渐深切，以及行业营业进一步多样化，焦点架构将送来新一轮的演变，为行业成长带来新增量。%% %%%% %%research。95579。com11结合研究公司深度图9：证券行业焦点架构演变径材料来历：金融电子化，中证网，W3CAPI，腾讯云，恒生电子，长江证券研究所数据库升级：内存数据库替代以往的物理数据库，使得焦点内部处能大幅提拔，是下一步数据库升级的沉点。消息手艺和证券行业的快速成长，金融买卖数据量越来越大，对于证券行业而言，建立新一代焦点营业系统时，对数据库的处置能力及机能提出了更高的要求。始于券商对于买卖机能的极致逃求，跟着焦点买卖全面进入“低延时”时代，若何支撑存储大量的营业数据并供给高效的拜候机能成为环节要点。一方面，跟着内存成本的下降，内存数据库正正在成为大数据处置、高速读写和及时阐发的环节处理方案；另一方面，鉴于用户体量和行业特质，证券行业是适合内存手艺持续深耕的膏壤。图10：内存架构取保守架构对比 图11：内存数据库可无效降低延迟（Redis是一种风行的内存数据库） 材料来历：长江证券研究所 材料来历：DZone，长江证券研究所大模子：金融行业是搭模子摸索、使用落地的肥膏壤壤，天然具备消息、数据、只是、人才稠密的特征。沉点能够归集为三大标的目的：金融机构正在办事客户方面的降本增效、场景变化和产物升级；用户获取金融办事入口的潜正在迁徙和变化；金融行业价值链条的沉塑。2023年，国内针对AI使用的监管政策逐渐完美，帮力%% %research。95579。com12结合研究公司深度后续使用规范落地。估计营销、渠道、风控等将成为较快落地的金融营业高频价值场景，将来从投研、投顾、客服、运营、运维到低码、无码开辟测试等多个范畴，都有引入AI能力出格是言语处置能力的需求。图12：大模子正在金融业的使用全景视图 图13：大模子正在金融业的使用线材料来历：中国银保传媒取腾讯研究院《2023金融业大模子演讲》，长江证券研究所材料来历：中国银保传媒取腾讯研究院《2023金融业大模子演讲》，长江证券研究所对于证券IT办事商而言，行业的成长到必然阶段即伴跟着新一轮的系统更新换代周期，为安定行业地位，需要正在变化的行业中快速响应下逛机构的需求演变。证券IT行业成长过程证明正在呈现行业性的升级换代需求之时，及时的产物化能力是供应商的：胜者为王，成功推出产物并落地的公司将成为新款式的领头羊，而未及时完成对应产物化的公司将退出汗青舞台。证券行业对于第三方IT供应商的粘性较高，一旦起头合做便不会屡次地改换供应商，因而最先完成产物化的公司能够同时正在产物力和客户关系上构成对合作敌手的壁垒。若何解构恒生的合作力？咬定青山不放松，事善能，动善时合作款式：深耕证券IT行业数十载，恒生龙头地位安定恒生电子1995年成立，2003年正在上海证券买卖所从板上市，正在二十余年内聚焦金融行业，努力于为证券、期货、基金、信任、安全、银行、买卖所、私募等机构供给全体处理方案和办事，稳居行业龙头。2023年9月11日，IDC发布了2023年度全球金融科技百强（IDCFinTech Rankings Top 100）榜单，恒生电子排名第22名，较客岁提拔2位，是本年Top25榜单中，独一上榜的中国企业，同时，也是恒生电子持续第十六年入选该国际榜单。公司全体成长过程可分为成立软件启航阶段、金融分析处理方案供给商、公司变化阶段以及再出发三个阶段。%% %%%% %%research。95579。com13结合研究公司深度图14：恒生电子兼并扩张节拍材料来历：Wind，恒生电子官网，公司通知布告，长江证券研究所2014年，蚂蚁小微金融办事集团通过其100%持股公司，浙江融信收集手艺无限公司，实现100%入股恒生集团。图15：公司股权布局环境（截至2023Q3） 材料来历：公司通知布告，长江证券研究所公司是证券IT行业毋庸置疑的龙头，金融行业赋能者。公司自创立便以手艺办事为焦点，沉视科技立异，正在中国本钱市场成长的每一轮海潮中为下旅客户的立异成长持续赋能。%% %research。95579。com14结合研究公司深度图16：行业次要第三方IT厂商汗青沿革材料来历：各公司官网，各公司通知布告，恒生电子微信号，恒生LIGHT微信号，国度企业信用消息公示系统，长江证券研究所截至目前，公司营业持续拓展，曾经组建了完整的产物线，且正在集中买卖系统、投资买卖办理系统等焦点产物线上具有杰出的市场地位。表3：行业供给侧阐发市场所作款式系统典型产物（恒生为例）次要第三方IT厂商券商IT恒生、金证双寡头集中买卖系统UF3。0恒生、金证、极点、迅投、金仕达、华锐、根网期货买卖系统NST恒生、金证、极点、迅投、金仕达、根网极速买卖系统UST恒生、金证、华锐、极点机构经纪投资办理系统PB2。0 恒生、金证、赢时胜、极点、迅投、金仕达、根网、衡泰、兆尹、新意风控系统Rtec恒生、金证、衡泰资管IT恒生为次要玩家投资买卖办理系统O32恒生、金证、迅投、根网、兆尹、华锐份额登记系统TA5。0恒生、金证、兆尹、赢时胜、新意、华锐发卖系统——恒生、金证估值系统估值系统6。0恒生、赢时胜、金证买卖所IT ——全体处理方案恒生、金证、金仕达、极点材料来历：各公司官网，恒生电子微信号，恒生LIGHT微信号，金证股份微信号，兆尹科技微信号，新意科技微信号，极点软件公司通知布告，长江证券研究所金融分析处理方案商，产物化导向。公司一直产物化计谋，是国内领先的金融分析处理方案商，公司产物线次要分为大零售IT、大资管IT、数据风险取根本设备IT营业、银行取财产IT、互联网立异、非金融营业六大板块，此中大零售IT取大资管IT是营收的次要来历，2022年合计营收占比达67%。公司一直产物化计谋，2022年公司分析毛利率73。56%，焦点大零售IT取大资管IT毛利率别离为66。99%、85。55%。%% %%%% %%research。95579。com15结合研究公司深度图17：公司营收形成（单元：亿元，2022年） 图18：公司分营业毛利率（单元：%，2022年） 材料来历：公司通知布告，长江证券研究所 材料来历：公司通知布告，长江证券研究所公司行业地位安定截至2021年，公司正在证券IT处理方案市场份额绝对领先，正在焦点买卖系统市场取金证股份成为双寡头。图19：中国TOP5证券业IT处理方案市场份额，2021 图20：中国TOP5证券业焦点买卖系统市场份额，2021 材料来历：IDC，长江证券研究所 材料来历：IDC，长江证券研究所把握典范方，产物化建立焦点合作壁垒我们认为，公司的焦点合作力正在于其产物化导向。前文提及证券IT行业成长过程中，正在呈现行业性的升级换代需求之时，产物化能力是供应商的：胜者为王，成功推出产物并落地的公司将成为新款式的领头羊，而未及时完成对应产物化的公司将退出汗青舞台。24% 43% 7% 9% 15% 3%大零售IT 大资管IT 数据风险取平台手艺企金、安全焦点取根本设备IT互联网立异非金融66。99% 85。55% 61。32% 36。32%75。74% 76。92% 0% 20% 40% 60% 80% 100%毛利率（单元：%）恒生电子金证股份金仕达根网科技华锐手艺其他恒生电子金证股份金仕达根网科技华锐手艺其他%% %research。95579。com16结合研究公司深度图21：产物化能力外行业性更新换代需求呈现之时是供应商的材料来历：各公司官网，恒生电子微信号，金证股份微信号，极点软件微信号，证金科技展现厅微信号，钱龙官网，长江证券研究所若何做到产物化？从行业角度看，我们总结证券IT行业产物化流程有一套典范的方：灵敏地找到客户需求，最快构成方案完成客户落地，并持续地获得反馈，打磨其产物，并快速打响品牌。一般来说，证券行业对于第三方IT供应商的粘性较高，除非呈现较大的系统问题，否则并不会屡次地改换供应商。回看恒生电子的成长汗青，我们认为恒生电子具备全行业最强的产物化要由以下几点环节缘由：【焦点一】：高度注沉研发，持续连结手艺领先，以便正在发觉需求之后快速完成方案落地。公司无论是研发人员数量仍是研发费用投入均正在业内处于领先程度，这为后期的高产物化铸就了的前提前提。公司2022年的研发费用投入合计23。46亿元人平易近币，占停业收入的36。08%，远远领先合作敌手极点软件及金证股份。同样依托于敌手艺的持续投入，恒生电子的焦点产物线等都是经由证券及资管行业的成长持续迭代而来，正在每一个阶段满脚客户的焦点需求，积极面临行业变化。图24：恒生电子新一代焦点系统成长过程材料来历：恒生电子官网，恒生电子微信号，长江证券研究所图25：恒生电子投资买卖办理系统成长过程材料来历：恒生电子官网，恒生电子微信号，长江证券研究所正在单一产物持续迭代的同时，公司积极把握行业成长脉络，再得当的时间积极、矫捷地对营业线和组织机构进行调整和规划。图26：公司汗青主要营业节点材料来历：恒生电子官网，长江证券研究所【焦点三】深度绑定头部焦点客户打磨产物，持续提高单客户价值，并正在完成产物化后正在中部客户上复制，建立品牌效应。焦点二中提及立脚证券IT行业需要积极做产物迭代，而产物的打磨和沉淀往往正在取客户的深度合做中完成。%% %research。95579。com18结合研究公司深度图27：恒生取国泰君安深度合做案例复盘材料来历：恒生电子官网，公司通知布告，恒生客户办事平台，上海市经济和消息化委员会，恒生手艺之眼微信号，国泰君安官网，长江证券研究所峥嵘二十载，公司曾经成立了完整产物线，行业地位安定。图28：证券IT次要玩家产物结构材料来历：各公司官网，各公司微信号，券商中国微信号，驭数科技微信号，天眼查，爱企查，长江证券研究所高产物化率铸就恒生高市占率取议价能力，铸就恒生深挚护城河，使得公司具有强大的议价能力。公司自上市以来就未进行过再融资，营业扩张次要依赖本身营业制血能力，侧面验证公司强大的自从制血能力，近十年来公司运营性净现金流一直高于扣非后利润表示，高市占率培养强议价能力培养优良贸易模式。图29：公司运营性现金流取扣非净利润对比材料来历：公司通知布告，长江证券研究所公司营收不变增加，利润呈现波动次要是遭到投入周期影响所致。0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 350% 400% 0 2 4 6 8 10 12 14 16 2011022运营性净现金流（亿元）扣非后净利润（亿元）扣非净利润/运营性现金流%% %research。95579。com20结合研究公司深度图30：恒生电子营收及增速 图31：恒生电子净利润及增速材料来历：公司通知布告，长江证券研究所 材料来历：公司通知布告，长江证券研究所图32：恒生电子毛利率及净利率 图33：恒生电子ROE及ROA 材料来历：公司通知布告，长江证券研究所 材料来历：Wind，长江证券研究所若何理解恒生的成长性？行业变之际，守正出奇，乘风而起行业变化环节词：信创+数智化升级，新一轮番代周期到临当前时点我们判断恒生电子将送来新的一轮成长周期，该判断的根据次要来自于：1）行业遭到信创+数智化升级的驱动，新的一轮番代周期到临；2）公司积极应对行业变化，焦点合作力安定，将享受行业成长带来的盈利。从分级角度而言，起步于国有大行，按照办公系统、一般营业系统、焦点营业系统、金融东西的挨次从外围系统逐步切入至焦点系统；从分阶段角度而言，以先试点、后全面的挨次确保稳步落地。22。38% 18。66% 7。77% 31。73% 18。30% 16。87% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 0 10 20 30 40 50 60 70停业收入（单元：亿元）停业收入增速（单元：%）36。96% 119。39% -6。65% 10。73% -25。45% -80% -30% 20% 70% 120% 0 5 10 15 20归母净利润（单元：亿元）归母净利润增速（单元：%）96。63% 97。11% 67。77% 77。09%72。99% 73。56% 71。89% 17。67% 19。78% 36。57% 31。68% 26。63%16。78% 13。89% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120%毛利率（单元：%）净利率（单元：%）20。29% 31。61% 29。02% 25。70% 16。02% 8。40% 11。24% 19。42% 14。87% 13。52% 8。93% 4。78% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35%120222023Q3ROE（单元：%） ROA（单元：%）%% %%%% %%research。95579。com21结合研究公司深度表5：金融信创相关政策沉点时间政策名称政策要点2014年9月《关于使用平安可控消息手艺加强银行业收集平安和消息化扶植的指点看法》 到2019年，控制银行业消息化的焦点学问和环节手艺；实现银行业环节收集和消息根本设备的合理分布，环节设备和办事的集中度风险获得无效缓解；平安可控消息手艺正在银行业总体达到75%摆布的利用率，银行业收集平安保障能力不竭加强2017年6月《中国金融业消息手艺“十三五”成长规划》 “十三五”期间金融业消息手艺工做的成长方针次要包罗！金融消息根本设备达到国际领先程度、消息手艺持续驱动金融立异、金融业尺度化计谋全面深化实施、金融收集平安保障系统愈加完美、金融消息手艺管理能力显著提拔2019年8月《金融科技(FinTech)成长规划(2019-2021年)》 实现金融科技使用先辈可控、加强金融取科技财产对接，集中表里部劣势资本，提拔新手艺自从掌控能力，更好地推进金融科技为现实出产力2021年9月《关于规范金融业开源手艺使用取成长的看法》 激励金融机构将开源手艺使用做为提高焦点手艺自从可控的主要手段2021年12 月《银行安全机构消息科技外包风险监管法子》 进一步加强银行安全机构消息科技外包风险监管，推进银行安全机构提拔消息技外包风险管控能力，鞭策银行安全机构稳健开展数字化转型工做2022年1月《金融科技(FinTech)成长规划(2022-2025年)》 全面加强数据能力扶植，正在保障平安和现私前提下鞭策数据有序共享取分析使用；健全平安高效的金融科技立异系统，搭建营业、手艺、数据融合联动的一体化运营中台，成立智能化风控机制，全面激活数字化运营新动能。2022年1月《关于银行业安全业数字化转型的指点看法》 提高新手艺使用和自从可控能力，环节手艺自从可控准绳，对营业运营发大影响的环节平台、环节组件以及环节消息根本设备要构成自从研发能力，降依赖、避免单一依赖2022年1月《十四五”数字经济成长规划》 将“加速金融范畴数字化转型”列为七大沉点行业数字化转型提拔工程之一，融范畴环节消息根本设备收集平安防护能力2023年2月《证券期货业收集和消息平安办理法子》 焦点计心情构该当对买卖、行情、开户、结算、风控、通信等主要消息系统具有自从能力，控制施行法式和源代码并平安靠得住存放；运营机构加强自从研发能力扶植续提拔自从可控能力2023年6月《证券公司收集和消息平安三年提拔打算(2023-2025)》 成立及完美系统架构办理机制、扶植及健全企业级使用架构、持续加强数据架构系统管理、多方位推进手艺架构转型升级、持续提高焦点系统自从掌控能力。材料来历：中国网，电子政务网，中国证券业协会，长江证券研究所目前使用软件类为信创产物采购的从力类目，或验证了正在根本硬件逐渐完美之后，金融信创正正在逐渐深化。图34：2021-2023年10月中国金融信创采购中标产物类目占比分布环境（%） 材料来历：艾瑞征询，长江证券研究所0% 20% 40% 60% 80% 100%2021全年2022全年2023年1-10月根本硬件类根本软件类使用软件类平安类%% %research。95579。com22结合研究公司深度头部厂商积极结构，合作款式或发生边际变化。正在信创要求下，行业焦点厂商如恒生电子、极点软件等企业纷纷于2020年摆布推出信创产物，以满脚下旅客户的替代/升级需求。正在解耦的成长趋向下，将来金融机构的需求或将分拆，进而由多家证券IT供应商承包，这意味着现有的合作款式或将发生变化。公司做为证券IT龙头，积极协帮金融行业完成信创转型，取人保资产（2022年联袂打制“投研系统+LightDB”信创样板）、东吴证券（2021岁尾“TA+LightDB数据库”项目正在东吴证券成功上线运转）等机构深度合做，做信创排头兵。表6：头部厂商信创结构恒生电子极点软件金证股份华锐手艺焦点产物UF3。0 A5 FS2。0 ATP3。0 上线年使用场景笼盖券商焦点营业下的账户、资金、证券买卖、信用买卖、期权买卖、理财富物发卖、清理、查询等场景给券商零售、机构客户供给经纪买卖、期权买卖、量化买卖、公募券结等营业功能可全面笼盖外围、账户、资金、买卖、清理、后台办事等营业系统。信创环境以现有的自从可控根本软硬件的成熟度为基准，进行了手艺沉构，实现平台的自从可控，建立满脚自从立异要求的手艺框架和运转。正在硬件平台(鲲鹏芯片、泰山办事器)、操做系统适配上均可实现去IOE国产或自研的要求，正在全体手艺生态上实现了自从可控。依托KOCA云原生平台供给手艺支持，基于自从手艺并对开源手艺进行二次研发，实现各组件，包罗买卖营业、清理营业、运停业务、数据办事、动静核心、运维平台等的信创工做，满脚信创要求。支撑鲲鹏、海光多种国产处置器，自底向上全栈信创适配，实现机能平替、不变靠得住、实替实用材料来历：恒生电子微信号，极点软件微信号，金证股份微信号，华锐手艺官网，长江证券研究所【环节词】：内存式买卖崭露头角当内存数据库替代以往的物理数据库，使得焦点内部处能大幅提拔，是下一步数据库升级的沉点。做为新一代焦点买卖产物，UF3。0内存买卖系统正在手艺架构、产物机能、焦点根本设备等层面进行了全面升级，为泛博投资者带来更极致的买卖体验，帮力国联证券买卖手艺立异再冲破。我们认为，标杆案例的落地标记着公司正在内存式买卖范畴再下一城，为后续全行业推广打下案例根本。图35：内存架构取保守架构对比 图36：内存数据库可无效降低延迟（Redis是一种风行的内存数据库） 材料来历：长江证券研究所 材料来历：DZone，长江证券研究所%% %%%% %%research。95579。com23结合研究公司深度【环节词】：大模子赋能现有场景大模子将正在度升级现有金融行业的营业模式，证券IT头部玩家军备竞赛曾经。恒生电子做为国内金融大模子范畴的代表厂商之一，大模子生态由三部门构成：根本层是算力层；大模子层是恒生电子自从研发的金融行业专属大模子LightGPT，基于海量金融数据锻炼而来；使用层则包罗毗连狂言语模子和行业使用之间的“中控”平台光子，次要用于处理大模子正在落地过程中存正在的手艺毗连、使用毗连、数据平安合规立即等问题，以及基于光子打制的一系列大模子使用产物。截至目前，公司正在金融大模子使用范畴的立异，包罗金融大模子LightGPT，多款光子系列大模子使用产物（光子·良策、光子·文曲、光子·慧营），以及智能投研平台WarrenQ。我们认为，大模子是行业面对的新一轮手艺，公司凭仗固有的行业地位及手艺能力，无望乘行业，正在新一轮升级中享受成长盈利。图37：金融业大模子的落地径材料来历：腾讯研究院，长江证券研究所盈利预测取估值阐发公司是国内金融IT范畴龙头，新一轮番代周期布景下公司无望成为最大的受益者。%% %research。95579。com24结合研究公司深度风险提醒1、本钱市场景气宇下降导致下逛需求不及预期。证券IT行业的全体预算一般是下业收入或利润的必然比值，本钱市场的不景气会间接影响下旅客户的盈利环境，从而间接影响其IT投入需求。AI手艺属于前瞻手艺，成长的径和落地节拍很难预判，若AI手艺落地不及预期，可能会影响相关营业的推进。%% %%%% %%research。95579。com25结合研究公司深度财政报表及预测目标利润表（百万元） 资产欠债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 停业总收入6 货泉资金3 停业成本8 买卖性金融资产8 毛利8 应收账款130 %停业收入74% 71% 74% 74% 存货4 停业税金及附加7588105115 预付账款14191921 %停业收入1% 1% 1% 1% 其他流动资产0 发卖费用8 流动资产合计486 %停业收入9% 9% 10% 5% 持久股权投资1 办理费用0 投资性房地产0 %停业收入13% 9% 9% 9% 固定资产合计2 研发费用1 无形资产4 %停业收入36% 39% 41% 45% 商誉8 财政费用16000 递延所得税资产3 %停业收入0% 0% 0% 0% 其他非流动资产3 加：资产减值丧失-59101010 资产合计20467 信用减值丧失-55354050 短期贷款55555555 公允价值变更收益-166 -40100100 对付款子8 投资收益6 预收账款4334 停业利润8 对付职工薪酬 %停业收入17% 20% 22% 22% 应交税费3 停业外出入1000 其他流动欠债1 利润总额8 流动欠债合计9 %停业收入17% 20% 22% 22% 持久告贷6 所得税费用557122148 对付债券0000 净利润9 递延所得税欠债46464646 归属于母公司所有者的净利润3 其他非流动欠债3 少数股东损益29273337 欠债合计4 EPS（元） 0。570。710。840。94 归属于母公司所有者权益84 现金流量表（百万元） 少数股东权益9 2022A 2023E 2024E 2025E 股东权益843 运营勾当现金流净额6 欠债及股东权益20467 取得投资收益收回现金6 根基目标 持久股权投资-160000 2022A 2023E 2024E 2025E 本钱性收入-294 -50 -50 -50 每股收益0。570。710。840。94 其他633000 每股运营现金流0。601。670。861。14 投资勾当现金流净额 市盈率70。9831。0326。1723。29 债券融资0000 市净率11。295。424。493。77 股权融资221 -213 -10 EV/EBITDA 58。2826。8523。5019。39 银行贷款添加（削减） 657000 总资产收益率8。4% 8。5% 8。9% 8。8% 筹资成本-189 -24700 净资产收益率16。0% 17。5% 17。2% 16。2% 其他-1171000 净利率16。8% 18。4% 19。7% 20。3% 筹资勾当现金流净额-482 -460 -10 资产欠债率42。5% 47。0% 44。1% 42。1% 现金净流量（不含汇率变更影响） 总资产周转率0。520。510。480。46 材料来历：公司通知布告，长江证券研究所 %% %research。95579。com26结合研究公司深度投资评级申明行业评级报布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准，投资的评级尺度为：看 好：相对表示优于同期相关证券市场代表性指数中 性：相对表示取同期相关证券市场代表性指数持平看 淡：相对表示弱于同期相关证券市场代表性指数公司评级报布日后的12个月内公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准，投资的评级尺度为：买 入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10% 增 持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅正在5%～10%之间中 性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅正在-5%～5%之间减 持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5% 无投资评级：因为我们无法获取需要的材料，或者公司面对无法预见成果的严沉不确定性事务，或者其他缘由，以致我们无法给出明白的投资评级。相关证券市场代表性指数申明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对和谈让渡标的）或三板做市指数（针对做市让渡标的）为基准；市场以恒生指数为基准。办公地址上海武汉Add /浦东新区世纪大道1198号世纪汇广场一座29层P。C /（200122） Add /武汉市江汉区淮海88号长江证券大厦37楼P。C /（430015） 深圳Add /西城区金融街33号通泰大厦15层P。C /（100032） Add /深圳市福田区核心四1号嘉里扶植广场3期36楼P。C /（518048） 阐发师声明做者具有中国证券业协会授予的证券投资征询执业资历并注册为证券阐发师，以勤奋的职业立场，、客不雅地出具本演讲。做者所得报答的任何部门不曾取，不取，也不将取本演讲中的具体保举看法或概念而有间接或间接联系，特此声明。主要声明长江证券股份无限公司具有证券投资征询营业资历，运营证券营业许可证编号：10060000。本演讲的消息均来历于公开材料，本公司对这些消息的精确性和完整性不做任何，也不所包含消息和不发生任何变动。本公司已力图演讲内容的客不雅、，但文中的概念、结论和仅供参考，不包含做者对质券价钱涨跌或市场走势简直定性判断。演讲中的消息或看法并不形成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策取本公司和做者无关。本演讲所载的材料、看法及猜测仅反映本公司于发布本演讲当日的判断，本演讲所指的证券或投资标的的价钱、价值及投资收入可升可跌，过往表示不该做为日后的表示根据；正在分歧期间，本公司能够发出其他取本演讲所载消息不分歧及有分歧结论的演讲；本演讲所反映研究人员的分歧概念、看法及阐发方式，并不代表本公司或其他从属机构的立场；本公司不本演讲所含消息连结正在最新形态。同时，本公司对本演讲所含消息可正在不发出通知的景象下做出点窜，投资者该当自行关心响应的更新或点窜。本公司及做者正在本身所知情范畴内，取本演讲中所评价或保举的证券不存正在法令律例要求披露或采纳、寂静办法的好处冲突。刊载或者转发本证券研究演讲或者摘要的，该当说明本演讲的发布人和发布日期，提醒利用证券研究演讲的风险。为了完告评分系统，请正在看完演讲后打个分，以便我们当前为您展现更优良的演讲。您也能够对本人点评取评分的演讲正在“我的云笔记”里进行复盘办理，便利您的研究取思虑，培育优良的思维习惯。